本周交易
无😄
持股情况
注：本文中观点，极有可能充满谬误，我的认知也可能会出现偏差，我们应本着自己负责任的态度对待自己的任何投资，切记，切记！从2017年至今累计收益85%，2023当年投资收益为4%，相比较上周净值没有变化（大约为千分之1），个人投资的年化9.66%，与沪深300对比各年份收益率如下：8月29日，海康威视公布了2023年半年度报告，咋一看，从报表上来看，有些差强人意，营业收入375亿元，相比较上年同期增加0.84%，略微增加；归属母公司净利润53亿元，相比较上年同期减少7.31%。这也是我们持有六家子公司中唯一一家净利润是在下降的公司。但当我们对比一季度的数据的时候，会发现公司二季度的数据相比较一季度已经有所好转，在2023年一季度的，营业收入162亿元，相比较上年同期下降了1.8%，回到2023年二季度，营业收入213.7亿元，相比较上年同期增长了3%。从利润角度出发，2023年一季度，归属母公司股东净利润18.11亿元，相比较上年同期下降11%，而2023年二季度，归属母公司股东净利润35.27亿元，相比较去年同期略微增长了1.4%。而经营活动产生的现金流量净额为10.25亿元，季度报告的数据几乎没有用途，这个数据需要看年度报表数据，因为购买原材料以及货款结清的原因，该数据在季度报告处是不能完整体现企业经营状况的。 从表格中可以看出，相比较去年，今年净利润下跌幅度比营业收入下跌幅度比较大的原因为三费较上年同期增加了13%，绝对额多了13个亿。回到三费的细项：销售费用48.9亿元，相比较去年同期增加了8%；管理费用12.7亿元，相比较去年同期增加6%；研发费用52.9亿元，相比较去年同期增加13%。根据年报中表述：销售费用、管理费用和研发费用均为公司业务规模扩张以及加大投入所导致。从公司在营收下滑但依然增加投入的行为可以看出：公司管理层对公司的未来是乐观的，我更倾向于目前属于“恶劣天气所导致展示的波折，而非土地的盐碱化”。在业绩交流会上，海康管理层也强调“公司的主要经营方式是以技术创新作为最主要的竞争力来源”我暂时也没什么新的观点：①公司的护城河来自于不断的持续的研发投入，特别是海康这一类的小品类，但又做到一定规模的比较少，大部分大品类公司，当产生强大的市场占有率时候，会产生相对的市场垄断效应，但海康的小品类是由市场的碎片化需求所导致，海康有30000多种智能硬件来满足客户业务场景的需求，换而言之，对客户来说，因为需求的多样性和零部件的复杂性（单批次数量少但种类多）可以一揽子找海康做集成，即省事最终实际的成本反而更低，海康产品的毛利率和在市场中稳定的占有率就是证明。让我想到了持续的研发投入也是公司的护城河之一，和消费品类似，因为高额的毛利率，保证了企业有大量的资源用于研发费用，每年海康威视投入的研发费用相当于很多企业的销售收入，哪怕是之前我曾经担忧过的华为，在海康细分行业的大量投入下，足以吓退跨界投资。因为尽管华为实力雄厚，但需要将大量的研发平摊于包括手机、通信甚至汽车业务。海康所在的物联网业务仅仅是其业务的一个板块。这也是海康威视护城河的一部分，对于2022年的研发费用逆向增加，管理层在业绩发布会中也表示企业运行和科研投入是中长期的行为，不是全部立刻可以变现看到
②海康管理层对是业务是有耐心的，并不会因为是上市公司而迎合资本市场，宁可放弃短期利润的波动，也要保证长线业务的发展。而这也是好公司所拥有的共性，管理层不会因为利润波动影响长期的决策，这取决于两个层面：
一是公司有余力进行长期研发投入，试想对于一家15%毛利率的公司，稍微增加一下研发投入，就会面对净利润捉襟见肘的窘境。
另外一个层面：海康管理层是诚实的，海康至今所有的研发费用没有资本化，我们都知道，研发费用如果费用化，会减少公司的利润和所得税，会让公司短期的经营业绩显得稍差，但是形成的科研成果会反应在公司以后的现金流和竞争优势当中，同时还减少了公司的所得税支出。反之，研发费用如果资本化，会增加公司短期利润、所得税和无形资产，当期的报表会很好看，但因为缴纳的所得税增加，无论是短期还是长期都是有损于公司的股东利益。在业绩交流会中，管理层也表示：“短期看如果投入稍微收敛点，可能产出就会溢价，就能够有更高的产出;但往中长期去看，我们还是要维持平衡，我们要做“产出再投入”的循环。 “我想起了一家负面公司的例子：恒大以前在确认收入的方式是以“外立面完工，就确认收入”，但因为恒大项目大多数为精装修交付，外立面交楼确认收入后，还需要后续支出装修成本，确认收入显示在报表上，利润会很夸张，但需要多缴纳所得税，并且后续的装修成本没有办法再抵扣所得税。最终导致的结果是应该支付的成本越来越多，滚雪球滚到最后的结果是负6000个小目标。我记得有朋友曾经问过唐朝老师，目前港股的恒大、融创和碧桂园曾经的市净率只有0.1（融创现在只有0.08了），如果现在买入地产股，将来一定会赚钱。唐朝老师答复：往往这种情况，意味着公司存在着没有显示在财务报表上的负债。当然，现在我们都知道低市净率的公司是什么情况了，按照买股票就是买公司的原则，这些公司的价值均为0。扯远了哈哈，从海康季度利润和营业收入的趋势来看，二季度基本延续收入从一季度以来的触底反弹趋势，同时季度净利润也首次扭转了从2022年一季度以来的净利润同比为负数的趋势。根据业绩会中管理层的观点“认为季度改善的趋势是比较确定的，确实对下半年的业务抱有比较大的期待”，只不过关于全年业绩，管理层也强调，整体的宏观环境在年初希望能够对标2021年，但实际上今年的宏观并不是太好，那么最终的业绩目标有可能不一定能够实现。
PBG公共服务事业群（以传统公安、交通、司法三个事业部为基础建立，侧重于城市治理和城市服务，满足城市运营需求），收入62.73亿元，相比较去年同期减少了10%。企事业事业群PBG（以金融、能源、楼宇、文教卫事业群为基础建立，主要侧重服务传统大型企业市场）69.96亿元，相比较去年同期增加了2.4%。中小企业事业群SMBG（以传统渠道经销管理团队为基础建立，主要侧重服务中小型企业市场），收入57.52亿元，相比较去年减少8.5%。境外主业，收入99.09亿元，相比较去年同期增加2.3%PBG业务低落的原因受到政府财政状况较为紧张的影响，项目进展缓慢，公安和政府业务受到影响较大。根据财政部公布的2023年1-7月全国财政收支情况表：收入方面：一般公共预算收入13.9万亿，同比增长11.5%，地方一般公共预算本级收入7.5万亿，同比增长11.8%。政府性基金预算收入2.86万亿，同比下降14.3%，地方政府性基金预算本级收入2.6万亿（其中土地出让收入占比87%），同比下降15.5%。支出方面：一般公共预算支出15.16万亿，同比增长3.3%，地方一般公共预算支出13.2万亿，同比增长2.9%。政府性基金预算支出4.9万亿，同比下降23.3%，其中，地方政府性基金支出4.8万亿，同比下降21.3%。整体财政收入不景气，大家都懂的，结果就是必须要花钱的地方少花，可花可不花的地方不花。政府的开支自然会减少，有些项目进度自然就慢了下来。当然正如海康管理层表示“一旦政府资金压力缓解，PBG业务将有较大的改观”。是的，只不过我们并不知道什么时候政府资金会缓解，按照我拍脑袋，地方政府的手紧不紧直接与债券发行和基金性收入有很大关系，具体时间我们就不知道啦。EBG板块业务，管理层认为“企业降本增效、改善管理、提升运营”的动力依然存在“，这部分行业往往显示的较为差异化，部分行业在持续增长的同时，EBG里面六大行业没有增长的两个行业是金融和文体卫，金融行业的线下网点在收缩，文体卫受到了大环境的影响。在SMBG板块中，同样受到了市场经济波动的影响，这同样是与宏观经济呈现正相关在海外业务方面，海康威视在欧美地区的份额逐步减少，而拉美、亚洲、南欧、非洲等区域的增长良好，填补了海康威视在欧美地区份额的减少。根据公司的业绩交流会信息，2022年公司海外业务在发达国家：发展中国家的收入占比大约保持在4:6的样子，今年上半年发达国家的占比收入有所下降，发展中国家的占比有所上升。关于海康受到欧美制裁以及一些传闻对海康的影响的问题，主要指今年以来，包括英国在内的欧美国家政府传闻会从中央政府敏感场所移除受相关法规约束的监控摄像头，业绩会上管理层一段话我觉得很有道理，文字很直白，也很容易理解：人类社会走到这个阶段，各个国家的政府还是相对比较智慧的，虽然政客什么都能说， 但本质上来讲还是寻求利益，所以没必要用一些极端手段导致两败俱伤。 媒体报道是有自己的方式，因为很多的政客和政治势力需要这样的话语来获得关注，来 获得一些政治利益，这是现实存在的。可能大家也发现，在一些国家会有极端的语言，包括 攻击中国公司的一些观点，这样做能够获得关注，这是当下我们在全球面临的一些现实的挑战，但是真正有智慧的政府会去衡量轻重，所以我们不用太顾虑这样的报道
从资产负债表来看，公司凭借189亿元的经营性资产创造了100亿元的净现金流入。固定资产占用较少，明显属于“无需新增资本即可维持原有的盈利能力”。唯一的瑕疵在于公司的应收账款较多。应收账款的原因往往与公司“项目制”的因素有关，例如公司参与各城市的“平安城市工程”，往往需要实施严格的预算管理制度，经过项目中标-工程安装-验收实施后才能支付货款，致使项目的货款回笼周期较长。这也是需要对海康威视的现金流打折的主要原因，同时也意味着海康的生意绝对不是一流的生意，只能归类为二流，最多给予15%的持股上限。在2023年6月末，公司的应收账款余额316亿元，相比较去年年末的299亿元增加了6%。相比较去年半年末增加8.6%，虽然说存在季节性的因素，公司应收账款在二、三季度相对较高，到四季度随着货款的回收会明显下降。但相比较营业收入0.84%增幅，只能说，也是受到了宏观经济的影响，客户付款周期有所延后。从计提减值损失的角度来看，2023年6月，信用损失准备29亿元，相比较去年末增加了5个亿，计提比例略微有所提升。这说明应收账款的质量并无太大波动。截止2023年6月末，公司的存货余额196亿元，相比较年初的190亿元，略微有所增长，相比较年初来看，原材料、在产品和产成品等产品比例无重大变化，相比较前几年一直维持在高位，也是因为公司面对地缘政治所造成的供应链的风险，需要提升库存保证安全。正巧，海康的竞争对手，大华股份也公布了半年报告，可以看一看同业在上半年发展的如何。大华股份2023年上半年营业收入146亿元，相比较上年同期增长4%，和海康威视的增长速度差不多。但大华股份的净利润19.8亿元，相比较去年同期增加30%，这是怎么做到的呢，对比一下，财务费用从-2.7亿元增加到-4.2亿元，贡献了1.5亿元增量，以及营业成本从88亿元下降了6%，贡献了4.4亿元。从应收账款计提坏账准备可以看出，193亿元账面资产，对应32.6亿元的坏账准备，大约为16.9%的坏账率，在海康的计提标准严格于大华科技的情况下，意味着大华科技承接了一部分海康威视看不上的客户。由此可见，同业的日子也一样不是太好过，在收入不景气的情况下，只能对着自己砍一刀，惨。但今年上半年刚增发了2.9亿股，合计金额50.89亿元，在宏观形势不太好，自身公司的估值处于低位的时候增发，这...算了。海康的护城河：多维感知为核心，融合 AI、大数据的全方位技术积累是海康的业务宽度;从探测器到系统解决方案的数万种产品， 是海康的业务厚度;10 大行业、70多个子行业的 300 多个细分场景覆盖是海康的业务长度，在持续不断的 变化、更新和迭代中，技术、产品和需求相互促进、相互成就，形成海康威视技术创新驱动的主要竞争力所在
对海康估值，我们考虑到海康的不确定性，以及海康的竞争优势相比较去年没有根本区别，我们跟随唐朝老师，给予最多不超过2%的持仓上限份额，按照第一年0增长，第二年和第三年年均15%的增长速度，另外，考虑到海康威视的净利润的含金量不足，以净利润的八折作为自由现金流，
预计2025年的净利润=123*1*1.15*1.15=162亿元，那么对应合理估值为162*80%*25PE=3253亿元，
买点为3年后合理估值的一半，即为3253/2=1626亿元，卖点=min{当年净利润的50倍PE，三年后合理估值的150},卖点为3253亿元*1.5=4879亿元
注意，我的判断完全可能是错的
①《费城风云：美国宪法的诞生及其启示》 易中天 5🌟
美国的强大毋庸置疑，我们或多或少怀有疑问：美国是如何变成现在这个样子的，因为根据历史的经验，一个国家在一段时间内强大很容易，有一位强大经验丰富的领导人就行了，包括我们耳熟能详的春秋五霸，境外马其顿的亚历山大大帝，西班牙的斐迪南国王和伊莎贝拉女王，都是佐证。
但经常发生的事情是“优秀的CEO离开岗位之后，因为整个国家祸福系于一人，接任者能力不足，最终整个国家走向平庸”。和投资一样，国家治理的关键在于“不要犯下重大性的失误”，发展的慢一些不要紧，积硅步，依然可以至千里，可怕的是进二步退一步，甚至方向错了，走得再快，那么依旧是歧途。美国政体的优势在于：不需要找到优秀的管理层，因为它的体制内部就具有纠正错误的能力，依靠立法权、司法权和行政权的独立保证政府各个机构相互扯皮，相互制衡。那么答案藏在美国宪法当中，这本书讲述的就是治宪会议上各个殖民地的代表扯皮吵架的故事，听起来很无聊，但实则很精彩，精彩在于内容都包含深刻的人性的见解，例如：绝对的权力必定导致绝对的腐败和绝对的专制，哪怕这一权力来自人民群众，或者掌握在正人君子手里。民主和道德并不绝对可靠。民主完全可能导致“多数的暴政”；道德则很有可能导致“理想的暴政”，由理想中的人间天堂”变成实际上的“人间地狱”。靠得住的只有法治和宪政人人生而平等，造物主赋予他们一些不可剥夺的权利，其中包括生命权、自由权和追求幸福的权利。为了保障这些权利，人类才建立政府。政府的正当权力，是要经过被治理者的同意才能产生的。当任何形式的政府违背这些目标时，人民便有权改变或废除它，并建立一个新的政府。这个新政府赖以奠基的原则及其组织权力的方式，务必使人民认为唯有这样才最可能获得他们的安全和幸福。
我们不一定需要同意这些观点，因为每个人的局限条件都是不同的，只不过我们可以理解其他人是在什么局限条件下做主的，求知本身没有坏处。在这本书我们可以一窥这家公司如何从一家日本花札（一种日本纸质麻将，可以用于赌博）生产企业转型为主机三巨头的。稍有遗憾的是：这本书仅仅讲述了任天堂截止92年的历史，在92年之后，包括岩田聪时代的wii主机、3DS主机，包括switch，都没有在这本书中有讲述。虽然任天堂是一家日本公司，从山内溥试图介入电子游戏产业开始，以满足消费者“潜在的需求”为己任，这和一般的日本公司不太一样。抓住了雅达利大崩溃的机遇，将高品质的游戏带入了美国，开发出了新一代掌机，打败了天元公司、世嘉公司，成功将俄罗斯方块引入掌机GBA，看上去，任天堂似乎抓住了每一个风口。
就我的理解，与其说任天堂运气好抓住了风口，不如说是因为任天堂是做好了十足的准备，然后顺便搭上了风口的顺风车。产品各种特性中，品质是毫无疑问最重要的，董事长山内溥对产品的苛刻和乔布斯不分上下，在FC时代，仅仅因为游戏卡带中存在有可能死机的情况，毫不犹豫全部召回，哪怕公司为此损失数百万美元。不仅仅自己任天堂所生产的游戏，对于第三方所产生的游戏，一样很苛刻，每家第三方能到任天堂平台上发售的，不会超过3-5款游戏，各家游戏公司自然会拿出最优秀的作品，而这变相加深了任天堂的护城河。很快就成为了美国家用机占比最多的机器，大量的游戏宁愿付出高额的芯片费用和利润分成，也要在任天堂的机器里占有一席之地。
人们意识到：任天堂出品，大概率是精品，同时任天堂出品的游戏，没有暴力、色情，如同迪斯尼系列的电影一样，特别是家长们，看到迪斯尼出品的电影，大概率会很放心的让自己的孩子观看，看到任天堂出品的《马里奥系列》《神奇宝贝系列》《塞尔达传说系列》，知道这些作品也不会差。这就是品牌优势。关于任天堂硬件绑定软件的方式销售，提到了“单纯硬件利润非常微薄”，没有软件的支持，很容易就会被其它主机替代它的位置，现在也是如此，因为独占游戏的存在（即某样游戏只能发布在任天堂的主机平台），玩家不得不购买任天堂的硬件。这让我想起了苹果公司，苹果公司通过ios系统和苹果商店两块业务来赚钱，同时因为ios系统的封闭性，有效的提升了客户的体验，如果只是硬件，很难是实现差异化的，人们购买苹果手机差异化体现在其中的ios系统以及app store中丰富的软件。因为软件是绑定在硬件之上，客户没有办法单独购买软件的情况下，往往会为了硬件支付溢价。